El proceso de ajuste comenzó en junio, cuando la tasa de depósito fue llevada al 2,25%, después de tres años de estabilidad. En julio, el BCE optó por mantenerla sin cambios, pero posteriormente su presidenta, Christine Lagarde, adoptó un tono más restrictivo que orientó las expectativas hacia una nueva suba en septiembre.
Los datos de inflación de agosto reforzaron esa posibilidad. La inflación de la zona euro trepó al 3,3%, frente al 2,9% registrado en julio, y alcanzó así su nivel más alto desde septiembre de 2023. El componente energético fue determinante: pasó del 10,3% al 14,3%.
El panorama cambia cuando se observan los indicadores que excluyen los componentes más volátiles. La inflación subyacente, que deja afuera energía, alimentos, alcohol y tabaco, bajó del 2,5% al 2,4%. También se desaceleró la inflación de servicios, considerada especialmente relevante por su vínculo con los salarios y la demanda interna: pasó del 3,3% al 3%.
Uno de los principales argumentos para evitar un endurecimiento monetario mayor es que, hasta ahora, existen pocas señales de que el incremento de la energía se esté trasladando de manera significativa a otros precios. Ese denominado efecto de segunda vuelta constituye uno de los elementos que el propio BCE considera al evaluar la respuesta de las tasas.
Un análisis elaborado por economistas del organismo atribuyó cerca del 90% del aumento de la inflación energética registrado entre enero y mayo a desequilibrios en la oferta de energía, profundizados por las tensiones geopolíticas. Según ese análisis, a diferencia de lo ocurrido durante el repunte inflacionario de 2021 y 2022, en el escenario actual la demanda y los estímulos de política económica tienen una incidencia menor.
La diferencia resulta relevante para definir la respuesta monetaria. El shock de 2021-2022 combinó factores de oferta y demanda de una magnitud excepcional, lo que llevó al BCE a aplicar un ciclo de aumentos de tasas más intenso y prolongado. En el escenario actual, en cambio, el aumento de los precios energéticos tiene un componente de oferta más marcado.
Las diferencias entre los países de la zona euro también dificultan una respuesta uniforme. En agosto, la inflación alcanzó el 4,5% en España, el 2,9% en Alemania y el 2,7% en Francia. Las tres economías están expuestas al mismo shock energético, pero muestran tasas de inflación diferentes y comparten una única política monetaria.
El crecimiento económico agrega otro elemento a la discusión. La economía de la zona euro mostró una resistencia mayor a la prevista, favorecida por distintos factores, entre ellos el impacto relativo de las tensiones vinculadas con el Estrecho de Ormuz sobre otras economías, además de determinados estímulos fiscales. Sin embargo, esa resistencia no implica que el crecimiento haya alcanzado un ritmo suficiente.
Por eso, el aumento previsto de 25 puntos básicos es considerado por los mercados prácticamente seguro. Incluso con la tasa en 2,5%, el nivel seguiría dentro del rango que el BCE considera neutral. Un eventual movimiento por encima de ese límite supondría un cambio más significativo hacia una política monetaria restrictiva.
La decisión europea también se produce mientras otros grandes bancos centrales evalúan sus propios movimientos. La Reserva Federal de Estados Unidos tiene previsto reunirse el 15 y 16 de septiembre. Las expectativas de una suba de tasas en ese país aumentaron luego de declaraciones que cuestionaron si las condiciones financieras son suficientemente restrictivas y señalaron la falta de avances en la inflación subyacente.
Las probabilidades que asignaban los inversores a una suba de tasas de la Fed pasaron de aproximadamente un 33% a cerca del 60%. En ese escenario, el rango objetivo podría pasar del 3,5%-3,75% al 3,75%-4%.
Japón también aparece entre los bancos centrales que podrían modificar sus tasas. Su autoridad monetaria se reunirá el 17 y 18 de septiembre y el mercado estima entre un 80% y un 90% de posibilidades de un incremento hasta el 1,25%. En el Reino Unido, en cambio, se espera que la tasa permanezca en 3,75% el 17 de septiembre.
Así, aunque una nueva suba de tasas del BCE parece definida, el movimiento deja planteada una tensión difícil de resolver. El organismo debe decidir cuánto endurecer las condiciones de financiamiento para contener una inflación impulsada principalmente por la energía, al mismo tiempo que retira estímulos monetarios en una economía que todavía podría necesitarlos.
